Avvicinandosi all'ultimo trimestre del 2026, l'economia globale affronta crescenti venti contrari geoeconomici, secondo una nota di ricerca di Forvis Mazars. La crisi energetica in Medio Oriente e le guerre commerciali statunitensi stanno mettendo alla prova la crescita, mentre l'inflazione in aumento accresce la pressione sui mercati del debito. L'economia statunitense, trainata principalmente dalla spesa legata alla tecnologia, continua a superare la maggior parte degli altri mercati sviluppati, mentre Europa e Regno Unito restano indietro e sullo sfondo si accumulano rischi.
La società osserva che i dati economici di settembre e le previsioni aggiornate delle principali istituzioni suggeriscono che l'economia globale rimane sostanzialmente resiliente nonostante i doppi shock della guerra commerciale e della guerra tra Iran e Stati Uniti. La crescita statunitense è stimata al 2,2% per il 2026, secondo la previsione media. Gli economisti intervistati da Bloomberg prevedono ora una crescita del PIL del Regno Unito dell'1,2% per il 2026, in rialzo dall'1%, e una crescita europea dello 0,9%, in rialzo dallo 0,6%.
Le aspettative di inflazione per quest'anno restano comprese tra il 2,9% e il 3,4% in tutte le aree, sebbene per il prossimo anno sia atteso un andamento dei prezzi più contenuto. I profitti societari statunitensi del secondo trimestre hanno superato le proiezioni, con un aumento del 27% su base annua, e le proiezioni per il terzo trimestre mostrano cifre simili. Secondo la nota, i vertici aziendali hanno individuato negli investimenti in intelligenza artificiale la storia dominante, con il 70% delle grandi imprese che risulterebbe aver adottato l'IA.
I vincoli di offerta stanno crescendo nel mercato del lavoro, nell'IA, nella geopolitica e nelle infrastrutture. Le pressioni inflazionistiche sono aumentate, ma il potere di determinazione dei prezzi non ha tenuto il passo, spingendo le aziende a una grande prudenza nelle assunzioni, soprattutto per le posizioni junior, per proteggere i margini. I rimborsi dei dazi hanno contribuito a sostenere i margini e a compensare i costi crescenti, mentre i consumi restano stabili ma non si espandono al ritmo che un livello di crescita di questo tipo lascerebbe normalmente prevedere.
Forvis Mazars prevede che l'inflazione persisterà per il momento, descrivendo il quadro come in deterioramento in modo non lineare. Con l'esaurimento delle riserve di petrolio e la chiusura di raffinerie a causa delle minacce geopolitiche in Ucraina e Iran, i prezzi di benzina e gasolio sono in aumento. La società prevede che l'inflazione salirà prima di scendere, forse anche oltre le attese entro fine anno.
In assenza di tali minacce, il mondo potrebbe affrontare un eccesso di offerta di petrolio che potrebbe portare a una rapida distensione dei prezzi. La persistente interruzione dell'offerta di petrolio, legata alla chiusura per sei mesi dello Stretto di Hormuz e agli attacchi alle infrastrutture del Golfo, ha intensificato i problemi nel settore della raffinazione, diventati più evidenti ad agosto. La capacità di raffinazione era già limitata dalle chiusure di raffinerie nel 2020 e dagli attacchi ucraini agli impianti di raffinazione russi.
Le raffinerie attingono alle riserve da tempo, ma ora operano al limite o oltre la capacità, e le scorte di prodotti come la benzina si stanno esaurendo, rendendo più difficile fornire a prezzi contenuti prodotti petroliferi come benzina, gasolio, carburante per aerei e combustibili per navi. In un contesto di crescita economica globale guidata dagli Stati Uniti, i mercati del debito mostrano segnali di forte tensione. L'aumento degli interessi sul debito a livello globale e una serie di eventi hanno accresciuto i timori sulla capacità dei governi del G7 di rimborsare i propri debiti in termini reali, al netto dell'inflazione.
Le aspettative di inflazione in crescita, legate soprattutto alla carenza di carburanti, stanno costringendo le banche centrali a invertire la rotta e ad alzare i tassi di interesse anziché abbassarli. Il Giappone, che secondo la nota sta vivendo il tasso di interesse più alto dal 1995, ha visto alcuni investitori giapponesi spostare le proprie preferenze dai titoli del Tesoro statunitense verso i titoli di Stato giapponesi, con una domanda di titoli del Tesoro statunitense ridotta del 10% da febbraio. Secondo la nota, tre eventi hanno innescato un aumento della volatilità.
Il primo: i tentativi del Segretario al Tesoro statunitense Scott Bessent di ridurre i costi di indebitamento a lungo termine non hanno tenuto. Dopo un iniziale rialzo, i mercati hanno ignorato il tentativo di influenzare il mercato obbligazionario, con acquisti per 6 miliardi di dollari su un mercato da 32 trilioni. Il secondo: il 23 settembre il Tesoro statunitense ha collocato 70 miliardi di dollari di titoli a 5 anni con un rendimento massimo del 5,033%, contro un livello di emissione originario del 5,002%, una differenza di 3,1 punti base.
Si tratta di cinque volte la media di 0,6 punti base delle sei aste precedenti, ed è stato segnalato come la seconda coda più ampia mai registrata per questo titolo. Il rapporto di copertura (bid-to-cover) è stato di 2,21 volte, contro una media di 2,33 volte e il più debole dal dicembre 2018. I rendimenti statunitensi a più lungo termine sono saliti bruscamente, trasmettendo l'effetto al resto del mondo.
Il terzo: la legge di bilancio 2027 del primo ministro francese Lecornu prevede 43 miliardi di euro di nuovi risparmi e misure di entrate, ovvero 54 miliardi includendo le misure precedenti, con l'obiettivo di ridurre il deficit dal 5,4% al 5,0% del PIL. I mercati non si sono convinti delle misure, giudicate ottimistiche, né della capacità di un Parlamento frammentato di approvarle prima delle presidenziali del 2027. Lo spread decennale franco-tedesco si è allargato a circa 152 punti base al momento della stesura, il livello più alto dal 2011, e Moody's sta rivedendo il proprio outlook questo mese.
Forvis Mazars considera improbabile una crisi finanziaria come scenario di base. Secondo la società, rendimenti statunitensi del 5,3% dovrebbero essere una conseguenza naturale di una crescita nominale elevata, date una crescita reale del 2,2% su base annua, un'inflazione dei consumi del 3,4% e circa mezzo punto percentuale dal deflatore del PIL. La società osserva che gli Stati Uniti sono il più grande mercato del debito al mondo, quindi gli sviluppi a New York si trasmettono di solito a livello globale.
Quando la tensione raggiunge l'Europa, emerge il problema dell'alto debito e dell'incapacità dei paesi dell'eurozona di stampare moneta per uscire dai guai, non disponendo di sovranità monetaria. La Francia, con un debito pari al 117% del PIL e deficit persistentemente elevati, insieme alla riluttanza politica ad affrontarli, è descritta come un obiettivo naturale. La nota aggiunge che il primo problema è rappresentato dagli alti rendimenti statunitensi alimentati da un boom inflazionistico, mentre il secondo è il debito francese, con il primo che fa emergere il secondo.
Secondo la società, ciò non segnala la fine del ciclo del debito iniziato nel 1971. Nonostante alcune questioni giuridiche, Forvis Mazars ritiene probabile che la BCE intervenga, e forse anche la Fed, anche se non semplicemente perché i governi si lamentano dei costi elevati di finanziamento. È più probabile un intervento quando le tensioni di mercato sono percepite come una minaccia per la stabilità finanziaria.
La società avverte tuttavia che i dirigenti non dovrebbero scambiare quella che probabilmente sarà una tregua per una soluzione definitiva. La Francia è considerata uno dei debitori più rischiosi, e il 2027 potrebbe vedere i mercati mettere severamente alla prova la sua resilienza. Gli interessi sul debito statunitense, pari al 4,2% del PIL, sono descritti come sostanzialmente pari a due terzi della crescita annua del PIL nominale.
Grecia e Italia, anche se restano su un percorso fiscale rigoroso, sono anch'esse sotto pressione sui mercati, così come il Regno Unito, la cui dichiarazione di bilancio prevista più avanti nel mese è seguita con attenzione. Sul fronte dell'economia globale, la nota descrive un'espansione della spesa in conto capitale guidata dall'IA e dalla difesa che si scontra con i limiti dell'offerta, realizzata con assunzioni minime. I punti deboli sono i margini nei settori rivolti ai consumatori e la misura in cui i rimborsi hanno gonfiato gli utili del secondo trimestre.
Forvis Mazars osserva che la maggior parte delle proiezioni economiche presenta un basso livello di affidabilità, poiché dipendono in larga misura dagli investimenti in conto capitale legati all'IA e dagli sviluppi in Medio Oriente. Le condizioni occupazionali si stanno allentando, le pressioni inflazionistiche aumentano e l'incertezza sulla politica commerciale aggiunge punti interrogativi alle prospettive. Un rallentamento causato da un collo di bottiglia negli investimenti tecnologici o da un prolungato disturbo nel Golfo Persico potrebbe peggiorare sensibilmente il quadro.
Un'inflazione elevata limita lo spazio della politica monetaria per rispondere a uno shock di crescita, e il costo del debito più elevato limita la capacità dei governi di attuare politiche fiscali pro-cicliche. In materia di politica monetaria, le banche centrali dovrebbero inasprire moderatamente i tassi di interesse fino alla metà del 2027, senza però attraversare un ciclo completo di rialzi. La nota sostiene che la Federal Reserve statunitense si stia allontanando da un quadro di lungo corso di accomodamento del mercato per passare a un regime in cui è realmente impegnata nel proprio mandato di contrasto all'inflazione.
Una Fed più restrittiva significa tassi di interesse a breve termine più alti rispetto al passato, in particolare se il governo continuerà a privilegiare il finanziamento a breve termine. Tuttavia, la società vede un lato positivo: i mercati globali del debito potrebbero vedere ripristinata la credibilità dei titoli di Stato a più lunga scadenza, e una Fed impegnata nella lotta all'inflazione potrebbe contenere il costo del debito a lungo termine, evitando che sfugga di mano. Per il settore finanziario, la società considera la posizione più restrittiva delle banche centrali un vento favorevole per la maggior parte degli istituti.
Le banche europee hanno superato le attese sugli utili per 16 trimestri consecutivi, e le previsioni di consenso elaborate da Bloomberg Intelligence indicano una crescita degli utili del 14% nel 2026 e del 13% nel 2027, facendo del settore finanziario il principale contributore alla crescita degli utili europei. I rendimenti in contanti per gli azionisti sono attesi raggiungere un record di 228 miliardi di euro quest'anno. Gli utili delle banche britanniche dovrebbero crescere dell'8% nel 2026, e quelli delle banche giapponesi di circa il 15%.
La principale riserva riguarda il rischio di duration, cresciuto dall'ultimo trimestre. Il balzo dei rendimenti statunitensi a lungo termine dopo la debole asta a 5 anni, insieme all'allargamento degli spread francesi, mina lo scenario in cui il calo dei tassi erroderebbe gradualmente le minusvalenze latenti sui portafogli obbligazionari di banche e assicurazioni. Secondo i dati BCE, tali minusvalenze hanno raggiunto il picco di 124 miliardi di euro in Europa.
Le banche europee scambiano ora con un premio rispetto alla media storica del rapporto prezzo/utili, pari a circa 10,8 volte gli utili attesi, e secondo Forvis Mazars ciò significa che il settore non è più a buon mercato. La conclusione della società è che lo scenario di base per il settore finanziario resta costruttivo, sostenuto da margini in un contesto di tassi alti per più tempo, qualità del credito favorevole, solido controllo dei costi e rendimenti record per gli azionisti. I rischi rispecchiano in larga parte quelli dell'economia nel suo complesso, tra cui geopolitica, politica commerciale, andamento dei tassi e indebolimento del mercato del lavoro.
L'asimmetria risiede nella duration, e un rialzo sostenuto dei rendimenti è l'unica variabile che potrebbe ribaltare le prospettive del settore, altrimenti in miglioramento.
Fonte: forvismazars.com