La Reserva Federal se acerca a un punto potencialmente peligroso en su ciclo de endurecimiento monetario, según un análisis de Ahmed Azzam publicado por Equiti. Con el rendimiento del bono del Tesoro estadounidense a 10 años por encima del 5,3 %, su nivel más alto desde 2007, las condiciones financieras ya son considerablemente más restrictivas de lo que sugeriría por sí sola la tasa de interés de referencia del banco central. El 16 de septiembre, el Comité Federal de Mercado Abierto aprobó por unanimidad un aumento de 25 puntos básicos, elevando el rango objetivo de la tasa de fondos federales a 3,75 %-4,00 %.
Fue el primer incremento de la Fed desde 2023, tras un ciclo de endurecimiento anterior y las posteriores reducciones de tasas en 2024 y 2025. Se espera que los responsables de política mantengan las tasas sin cambios en su reunión del 28 de octubre, pero las cotizaciones del mercado a finales de octubre aún indicaban una probabilidad de alrededor del 75 % de otra subida para diciembre. Las proyecciones de septiembre de la Fed también apuntaban a una tasa de política de fin de año de aproximadamente 4,1 % a 4,4 %.
El análisis sostiene que los costos de endeudamiento a largo plazo ya están transmitiendo la restricción monetaria a la economía. Las tasas hipotecarias, la financiación empresarial y los costos de refinanciación están fuertemente influidos por los rendimientos del Tesoro, lo que significa que los hogares y las empresas pueden enfrentar condiciones progresivamente más estrictas incluso sin otra subida de la Fed. Con el punto medio de la tasa de política en 3,875 %, frente a la tasa neutral a largo plazo estimada por la Fed en torno al 3,1 %, la política monetaria ya es restrictiva según esa medida.
Un cambio estructural en la economía estadounidense también está atrayendo atención: el creciente vínculo entre el consumo de los hogares y el desempeño de los mercados financieros. Una investigación del JPMorganChase Institute, basada en datos bancarios de más de 20 millones de clientes, muestra que las transferencias desde cuentas de inversión hacia cuentas corrientes se han convertido en una fuente cada vez más importante de capacidad de gasto. Los retiros netos de cuentas de inversión representaron aproximadamente el 2,3 % del gasto de los hogares en 2015, subieron al 3,5 % en abril de 2019 y alcanzaron el 6,8 % en abril de 2026.
El análisis señala que estas cifras miden transferencias disponibles para respaldar el gasto, y no demuestran que cada dólar proviniera de una venta forzada de valores. La concentración entre los hogares de mayores ingresos es especialmente significativa. En el caso de los más ricos, los retiros de inversiones han financiado más del 10 % del gasto durante todo 2026, y las estimaciones sugieren que el 10 % más rico de los hogares representa aproximadamente la mitad del gasto de consumo agregado en Estados Unidos.
Si los mercados de renta variable cayeran bruscamente, los hogares acostumbrados a financiar el consumo mediante retiros podrían reducir el gasto discrecional, y las empresas que dependen de consumidores acaudalados podrían ver una demanda más débil antes de que aumenten de forma material los despidos o el desempleo. Los jubilados retiran habitualmente activos de inversión para consumir, por lo que el patrón no responde por completo a dificultades financieras. Esta vulnerabilidad coincide con un colchón de ahorro limitado de los hogares.
La tasa de ahorro personal de Estados Unidos cayó al 4,1 % en agosto, su nivel más bajo desde finales de 2022, tras revisiones de datos históricos. Los hogares de menores ingresos suelen tener mucha menos riqueza financiera acumulada para absorber gastos imprevistos o reducciones de ingresos. El análisis examina una corrección sostenida del 10 % al 15 % en el mercado bursátil como posible mecanismo de recesión, en el que la caída de los valores de las carteras lleve a los consumidores acaudalados a reducir sus retiros y aumentar el ahorro preventivo, debilitando la demanda antes de que el mercado laboral muestre una señal de alerta evidente.
El argumento contrario a un mayor endurecimiento se apoya en parte en la naturaleza de la inflación actual. El PMI de servicios ISM de septiembre alcanzó 54,9, con nuevos pedidos en 59,8, mientras que el PMI manufacturero se situó en 54,5. Aplicando una ponderación ilustrativa del 80 % para servicios y del 20 % para manufactura, se obtiene una lectura combinada de aproximadamente 54,8, compatible con la continuidad de la expansión económica.
Mientras tanto, una comparación histórica de las lecturas mensuales del ISM manufacturero desde 2013 con la inflación CPI nueve meses después encontró que, excluyendo el periodo de la pandemia, los 37 meses en que el PMI manufacturero alcanzó al menos 55 fueron seguidos por una inflación media de aproximadamente 1,6 %. El mismo análisis halló una correlación de alrededor de 0,55 entre la actividad empresarial y los cambios en la inflación, aunque subraya que estas relaciones son descriptivas y no una prueba de causalidad. Los factores energéticos y de oferta son una preocupación aparte.
La inflación CPI general de septiembre alcanzó el 3,7 % interanual, mientras que los precios de la energía aumentaron un 20,4 % respecto a un año antes. El índice de precios de servicios del ISM subió a 74,0, su nivel más alto desde mediados de 2022, reflejando en parte el aumento de los costos de transporte y combustible. Las encuestas empresariales también han destacado la escasez de GPU y componentes de memoria, a medida que la inversión relacionada con la IA absorbe la capacidad manufacturera.
El análisis sostiene que la Fed puede suprimir la demanda subiendo las tasas, pero no puede producir petróleo adicional, resolver las interrupciones de suministro ni ampliar directamente la capacidad de fabricación de semiconductores, por lo que un mayor endurecimiento podría debilitar el consumo más rápido de lo que reduce la inflación impulsada por la oferta. Los resultados empresariales añaden otra capa de complejidad. El indicador de revisiones de beneficios del S&P 500 que sigue Topdown Charts ha subido hacia uno de sus niveles más fuertes desde 2003, mientras que el PMI combinado manufacturero y de servicios se mantiene solo moderadamente por encima de su norma histórica.
El análisis atribuye esta divergencia a la concentración de las expectativas de inversión y beneficios en la inteligencia artificial. Las grandes compañías tecnológicas con balances sólidos están relativamente protegidas frente a subidas moderadas de tasas, mientras que los proveedores de nube más pequeños y las empresas emergentes de IA dependen más directamente de financiación mediante deuda o capital. La caída del sector tecnológico de octubre, señala el análisis, mostró lo rápido que los inversores pueden reevaluar planes basados en supuestos de ingresos optimistas.
Los rendimientos más altos también afectan a las valoraciones bursátiles, con independencia de los beneficios. El análisis recuerda que en 2022, los beneficios del S&P 500 se mantuvieron relativamente resistentes, pero el índice cayó aproximadamente un 19 % cuando el rendimiento del bono del Tesoro a 10 años subió de alrededor de 1,5 % a casi 4 %. El mismo mecanismo podría ser especialmente relevante hoy, porque el consumo de los hogares depende cada vez más de los activos financieros.
La historia ofrece una comparación de advertencia. La Fed subió las tasas 175 puntos básicos entre junio de 1999 y mayo de 2000, y la recesión en Estados Unidos comenzó en marzo de 2001, aproximadamente 21 meses después del inicio de ese nuevo endurecimiento y 10 meses después del último aumento. La secuencia actual, con alzas agresivas en 2022 y 2023, recortes en 2024 y 2025 y un nuevo endurecimiento en septiembre de 2026, presenta similitudes.
Los ciclos históricos de endurecimiento desde 1989 que fueron seguidos por recesiones sugieren un rezago promedio de unos 14 meses entre la última subida y el inicio de la recesión, con intervalos de entre aproximadamente 10 y 18 meses. Aplicando esos patrones de forma mecánica, suponiendo que se produzca un endurecimiento adicional, podría situarse un periodo de vulnerabilidad elevada entre finales de 2027 y mediados de 2028. El análisis deja claro que se trata de un escenario histórico y no de una previsión de recesión.
También existe un argumento sólido a favor de un aterrizaje suave. El ciclo de endurecimiento de 1994-1995, en el que la Fed duplicó su tasa de política en aproximadamente un año, terminó sin recesión. La Fed proyecta un desempleo cercano al 4,1 %, el crecimiento de la productividad sigue siendo sólido, la inversión en IA continúa respaldando el gasto de capital y los beneficios empresariales en general han superado las expectativas.
Algunas estimaciones a largo plazo sitúan un rendimiento del Tesoro del 5 % cerca del promedio del rendimiento a 10 años desde 1800 y por debajo del promedio observado desde 1960. La cuestión abierta, según el análisis, es si ese nivel resulta sostenible para una economía moldeada por más de una década de crédito inusualmente barato, ya que un rendimiento del 5 % puede ser manejable para un prestatario con poca deuda, pero generar una presión considerable al refinanciar un stock de deuda mucho mayor. Para los inversores, el análisis sugiere que el riesgo de sobreendurecimiento no justifica automáticamente abandonar la renta variable, pero refuerza el argumento para someter las carteras y los negocios a pruebas de estrés frente a un crecimiento más lento y costos de endeudamiento persistentemente elevados.
Las empresas podrían seguir reportando mayores beneficios mientras sus precios bursátiles caen si los inversores exigen mayores rentabilidades. La concentración de las carteras tras las fuertes ganancias en activos vinculados a la IA también merece atención, y los rendimientos del Tesoro en torno al 5 % ofrecen ingresos significativos, aunque los bonos de mayor duración siguen expuestos a cambios en las expectativas de inflación y en la prima por plazo. El análisis destaca varios indicadores a vigilar: rendimientos a 10 años sostenidamente por encima del 5 %, deterioro de los índices de empleo del ISM, una caída en los flujos de retiros de cuentas de inversión, nuevas caídas de la tasa de ahorro personal desde el 4,1 % y una corrección prolongada del 10 % al 15 % en la renta variable.
El desarrollo más preocupante sería una desaceleración simultánea de los retiros de inversiones y del empleo mientras la política monetaria se mantiene restrictiva. La pregunta central, tal como la plantea el análisis, es si los responsables de política reconocen que los mercados financieros y los balances de los hogares ya están transmitiendo gran parte del endurecimiento que la Fed considera aplicar. Si el consumo financiado con inversiones se debilita mientras los rendimientos del Tesoro se mantienen elevados, y antes de que la inflación subyacente haya mejorado lo suficiente, el costo de restablecer la estabilidad de precios podría aumentar bruscamente.
Fuente: Equiti Global Macro Analysis, «Fed over-tightening risk grows as 5% Treasury yields threaten US consumer spending», de Ahmed Azzam. Otras fuentes citadas en el análisis incluyen el JPMorganChase Institute, el Institute for Supply Management (ISM) y Topdown Charts.
Fuente: equiti.com